THYAO

• 06.04.2010 10:36

Satış gelirleri büyümeye devam ediyor fakat karlılık risk altında.Tavsiyemizi "ENDEKSE PARALEL GETİRİ"ye düşürüyoruz. Yükselme potansiyeli %9 hedef fiyat TRL5.85
4. çeyrek net kar rakamı hem piyasa beklentisinin hem de beklentimizin altında geldi.
Türk Hava Yolları, 2009 yılı 4. Çeyreğinde 83 milyon TL net kar elde etti. Net kar rakamı, beklentimiz olan 249 milyon TL net kar ve piyasa beklentisi olan 191 milyon TL net kar rakamından düşük geldi. Beklentimizden düşük gelen karın neredeyse 110 milyon TL si uçak gerçek değer düşüşü için ayrılan karşılık artışa, bir diğer 110 milyon TL si ise beklentiden düşük gelen faaliyet karına bağlanabilir.
Trafik sonuçları her zamanki gibi güçlü. Fakat, mevsimsellik sebebiyle bir önceki çeyreğe göre yavaşlama gerçekleşti.
Türk Hava Yolları'nın Ücretli Yolcu Kilometre (ÜYK)'sı YoY %25.2 artarak 10.9milyar'a yükselirken, yolcu yükleme faktörü, devam eden kapasite artışlarına rağmen sadece 0.5 puan düşerek %71'e geriledi. 2010 yılı ilk 2 ayında %34.5 büyüyen ÜYK, satış gelirleri için tahminimiz olan %27 büyümenin gerçekleşebileceğini göstermektedir.
VAFFÖK marjı 4Ç09'da hem bir önceki yılın aynı dönemine göre hem de bir önceki çeyreğe göre daraldı.
Satış gelirleri 4Ç09'da YoY %15 büyürken, toplam maliyetler aynı dönemde %22 arttı. Öte yandan, petrol fiyatlarındaki YoY %30 artışa rağmen, toplam yakıt giderlerinin dolar bazında sadece %9.8 yükselmesi olumlu görünmektedir. Öte yandan, bakım, sigorta ve diğer giderleri içeren maliyetlerin de 4Ç09'da tahminimiz olan %5 artışın üzerinde yükselmiş olması olumsuz durmaktadır. Her ne kadar, şirketin yakıt ve personel maliyetlerini etkili bir şekilde kontrol ettiğini düşünüyor olsak da, daha yüksek yakıt fiyatları ve Dolar lehine değişen €/$ paritemizi göz önüne alarak şirketin karlılığına dair daha temkinli durmaktayız.
Tavsiyemizi 'ENDEKSE PARALEL GETİRİ'ye düşürüyoruz. Hedef hisse fiyatımızı %10 azaltarak 5.85TL'ye düşürüyoruz.
4Ç09'da beklentimizin altında gelen faaliyet performansını ve €/$ paritesindeki revizyonumuzu göz önüne alarak, 2010 ve 2011 VAFFÖK tahminlerimizi sırasıyla %15 ve %13 azaltarak 1.7milyar TL ve 2.1milyar TL'ye düşürüyoruz. Her ne kadar Türk Hava Yolları, mevcut maliyet yapısı ile zor koşulların üstesinden gelebilecek olsa da, yakıt fiyatlarında bu yıl gerçekleşecek %30 artışların ve dolar karşısında değer kaybeden € nun etkisiyle, şirketin 2010 yılı karlılığı olumsuz etkilenebilecektir. Genel olarak, Türk Hava Yolları, pazarında, dikkat çekecek derecede büyümektedir. Her ne kadar şirketin uzun vadeli hikayesine güçlü bir şekilde güveniyor olsak ve şirket de rakiplerine göre %12 iskontolu işlem görüyor olsa da, agresif filo büyümesine karşın maliyet artışlarının devam etmesiyle birlikte olumlu ve olumsuz risklerin daha dengeli olduğunu düşünüyoruz. Sonuç olarak, THYAO ilişkin tavsiyemizi "Endekse Paralel Getiri"ye düşürüyoruz.

Cemal Demirtaş
Oyak Securities