ANALİZ-Çelebi Hava Servisi Şirket Ziyaret Notu(Gedik Yatırım)

  • 29.08.2019 18:16

Gedik Yatırım ( http://www.gedik.com ) Tarafından Hazırlanan
Analiz:
"Döviz bazlı gelirler ve zayıf TL faaliyet performansını
desteklemektedir
Türkiye, Hindistan ve Macaristan'da havaalanı yer hizmetleri ve
havayolu kargo, Frankfurt'ta ise yalnızca havayolu kargo alanında
faaliyet gösteren Çelebi Hava Servisi'nin (ÇHS) hizmet verdiği uçak
sayısı 1Y19'da yıllık %1 artmış, kargo tonajı ise %9 gerilemiştir.
Şirketin gelirlerinde yıllık %38 artış olmasında, gelirlerin sadece
%12'sinin TL bazlı olması, %57'sinin ¬ ve $ bazlı olması etkili
olmuştur. Yılın tamamında şirketin hizmet verdiği uçak sayısının
yıllık %5 artmasını, kargo tonajının %4 gerilemesini ve gelirlerin %21
artışla TL1.619mn olmasını öngörmekteyiz.
FAVÖK'teki yükseliş maliyetlerin ağırlıklı olarak TL bazlı olmasından
ve UFRS-16 etkisinden kaynaklanmaktadır
Gelirlerin sadece küçük bir bölümü, satın alınan malın maliyetinin ise
%30'u ve faaliyet giderlerinin %56'sı TL'dir. Dolayısıyla, TL'nin
değerinin zayıf olduğu mevcut ortamda şirketin kar marjları olumlu
etkilenmektedir. UFRS-16'nın da 1Y2019'da FAVÖK'e TL29mn ilave katkısı
olmuştur net borç pozisyonunu ise TL539mn artırmıştır (net borç
artışının diğer önemli sebebi ÇHS'nin yeni İstanbul Havalimanı'nda
yaptığı yatırımlardır). Neticede 1Y19'da %34 artan FAVÖK'ün 2019'da %1
artışla TL341mn olacağını öngörmekteyiz (marj %21).
Actera ile birliktelik yedinci yılına girmiştir
Hatırlanabileceği üzere, ÇHS'nin ana ortağı olan Çelebi Havacılık
Holding'in (ÇHH) %50 hissesi Mart 2013'te bir özel sermaye fonu
yönetim şirketi olan Actera'nın kontrolündeki Zeus Aviation Services
Invesments'a satılmıştır. ÇHS için satış fiyatının hisse başına
US$15,1 (bugünkü karşılığı TL88) olduğunu ve 13,2x FD/FAVÖK çarpanına
denk geldiğini hesaplamaktayız. Hisse sayısı değişmeyen şirket, satış
sonrası dönemde toplam US$4,3 temettü dağıtmıştır ve mevcut fiyat
US$16,1'dir (zımni iç verim oranı %5,7). Satış öncesinde ÇHS'nin
yıllık hizmet verdiği uçak sayısı 223 bin, kargo tonajı 570 bin,
gelirleri US$286mn ve FAVÖK'ü US$44mn iken, geçen altı yılın ardından
yıllık hizmet verilen uçak sayısı 204 bin, kargo tonajı 846 bin,
gelirleri US$277mn ve FAVÖK'ü US$70mn olarak gerçekleşmiştir.
Dolayısıyla, birim bazında büyüme sadece kargo tarafında
gerçekleşmiştir. Kargo işinin yer hizmetlerine kıyasla karlılığının
daha yüksek olması ve zayıf TL ise FAVÖK marjına katkı yapmıştır.
Coğrafi olarak büyüme daha çok Hindistan tarafında gerçekleşirken
hızlı gelişim kaydeden bu ülkeden elde edilen gelirlerin payı %21'den
%24'e yükselmiştir. Şirket için orta vadeli büyümenin, havacılık
sektörü dünya genelinden daha hızlı gelişen Hindistan'dan
kaynaklanacağını, ve her ne kadar kısa vadede maliyetleri yükseltmiş
olsa da, yeni Istanbul Hava Limanı'nın büyümeye katkı yapacağını
düşünmekteyiz.
Son dönemdeki yüksek performansa rağmen hisse uluslararası
benzerleriyle yakın çarpanlarda işlem görmektedir
2019'da BIST-100'ün %53 üzerinde performans gösteren hisse, 2019 ve
2020 için 10,5x ve 9,0x tahmini FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem
görmektedir ve bu değerler Actera'ya satışta oluşan 13,2'lik çarpanın
oldukça altındadır (aynı çarpan kullanıldığında hissenin bugünkü
değeri TL134). Uluslararası benzer hisseler ise aynı yıllar için
medyan 9,7x ve 9,0x çarpanlarıyla işlem görmektedir. Dolaylı
iştiraklerden arındırıldığında şirketin %58'si özel sermaye fonlarına
ve %31'i Çelebi ailesine aittir %10'u ise halka açıktır."

https://gedik-cdn.foreks.com/yatirim/reports/files/000/003/792/original/Gedik_CLEBI_SirketZiyaretRaporu_20190829.pdf?1567090403

Foreks Haber Merkezi ( haber@foreks.com )
http://www.foreks.com
http://twitter.com/ForeksTurkey